Insmed fondens cornerstone investering i 2019.
Selskabet har fået Breakthrough Therapy Designation til deres lægemiddel Arikayze, og begyndte en solid kommerciel udrulning i USA i 2018-19.
Insmed fik efter blot 3 kvartaler etableret en kvartalsomsætning på $30M, hvilket er exceptionelt stærkt. Det særligt interessante ved investeringscasen var at Japan udgjorde et ligeså stort markedet som USA, noget som i lægemiddelsammenhæng er meget sjældent.
Derudover var der en godkendelse i Europa på vej i 2020 og Japan det efterfølgende år, som lokkede med gode perspektiver for et godt afkast.
Med andre ord en case med stigende salg, solid kontantbeholdning og en række rimeligt sikre triggere i form af geografisk udrulning.
Forløbet med udrulningen af Arikayze fortsatte planmæssigt i USA og Insmed opnåede både godkendelsen i Europa 2020 og Japan 2021.
Seneste kvartal Q2 2022 viste Japan at potentialet ikke var overdrevet og Insmed fik et samlet kvartalssalg på $65M, svarende til en vækst på 43% ift. samme kvartal sidste år.
Balancen har fået ubalance
Øjensynligt gik casen som forventet.
Men bagved er der på balancen sket store forandringer. Det skyldes primært at Insmed fik succes med en anden potentiel lægemiddelkandidat, Brensocatib, som man også fik Breakthrough Therapy Designation til.
Eventyret med Brensocatib har været dyrt for de eksisterende aktionærer. Insmed har både betalt Astra Zeneca, en milepæl på $150M, og iværksat et ambitiøst fase 3 forsøg, kaldet Aspen, der kommer til data readout i slutningen af 2023.
Dermed har Insmed satset hele selskabet idet man været nødt til at finansierere det nye forsøg med både nye aktier, gæld og her senest i denne uge også ved at sælge dele af sin fremtidige indtægtsstrøm på Arikayze.
Stor udvanding og gældsætning
Da vi begyndte vores investering i Insmed var der 77M aktier, idag med den nye offering er der over 130M aktier. Altså en betydelig udvanding i perioden fra 2019 til 2022.
Derudover er der taget et lån på $500M i 2021, og yderligere $350M i den seneste runde. Altså en betydelig gældsætning på $850M af et selskab med en markedsværdi på $2,4 milliarder. Så selvom Insmed efter transaktionen har $1,3M i kontanter, så synes vi at udviklingen i selskabet er gået den helt forkerte vej. Derfor solgte vi i 2021 store dele af vores position og var i Q1 2022 helt ude.
Det er et godt eksempel på at klinisk succes koblet med kommerciel succes godt kan sætte en investeringscase over styr af finansiering og gældsætning.
Brensocatib kan sagtens blive en blockbuster, og vi har en sandsynlighed på 75% på succes i fase 3, men skulle det kikse for Insmed, så har man gældsat selskabet for meget og de vil gå en svær tid i møde. Risk/Reward er efter vores mening ikke attraktiv længere. Faktisk er den så dårlig nu, at vi ville shorte Insmed i 2023, skulle Aspen forsøget blive forsinket eller ligefrem forfejlet. At man vælge at annonceringen denne rundes financiering få uger inden kvartalsrapporten kan også give en investor bane anelser.
Ikke enkeltstående tilfælde
Vi oplever tit at de langsigtede investorer ikke får gavn af en succesfuld lægemiddel udrulning fordi selskabet bruger pengene på at udvide pipeline og man fortsætter den gradvise udvanding af investorerne. Det er et kardinal punkt i vores fond at vi ikke ønsker at sidde med igennem mange emissioner.
Det er tankevækkende at sælge fondens cornerstone investering når den kommercielle del af casen kører efter modellen, men understreger vores fokus på den finansielle og balancemæssige struktur på vores biotek investeringer.
